Publicado el 08 de Julio de 2020 - 21:00 | Última actualización: 11 de Enero de 2021 - 14:19

Una oferta mucho más generosa que la primera, que acerca posiciones con los fondos más duros

En un documento confidencial, se explica cómo al nuevo prospecto acercó posiciones con BlackRock y otros fondos. La nueva propuesta estiró las posibilidades de pago de la Argentina por encima de lo que recomendó el FMI.

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Una oferta mucho más generosa que la primera, que acerca posiciones con los fondos más duros

Por Lucio Di Matteo.

Así como el país no vivió dos crisis económicas que hayan sido calcadas (más allá de algunas regularidades), tampoco hay dos default y reestructuraciones de deuda que se parezcan por completo. Las diferencias entre el actual proceso, que apuesta a evitar un default definitivo el 4 de agosto (cuando cierre el plazo de aceptación de la oferta), tiene diferencias estructurales con respecto al que se vivió entre 2002 y 2005.

El de aquella época, con Néstor Kirchner, Roberto Lavagna y Guillermo Nielsen (presidente, ministro de Economía, secretario de Finanzas) como figuras estelares, se caracterizó por muchos tenedores de poca deuda: jubilados italianos y japoneses, ahorristas estadounidenses y canadienses, argentinos que habían apostado a los bonos del país. Las anécdotas de Guillermo recorriendo teatros por el mundo, para explicar la propuesta a un auditorio numeroso, y recibiendo hasta huevazos, marca lo que fue ese largo proceso de alrededor de 3 años (descontado el 2002, donde lo único que se buscaba era sobrevivir como país y sociedad).

Por ello, una propuesta cuya quita era de alrededor del 60% sobre deuda original, alcanzó una aceptación del 76,1%, luego estirada hasta el 93% con la reapertura que hizo Amado Boudou durante la primera presidencia de Cristina Fernández de Kirchner. Las diferencias con la reestructuración actual no podrían ser más ostensibles: la propuesta final es mucho más generosa, pero la concentración de los bonos en pocos inversores puede hacerla fracasar.

En este contexto, hay un factor estructural de la nueva oferta que es clave. Eleva el Valor Presente Neto (VPN) de 38 a 53,5 dólares por lámina de 100, cuando el último pedido de los acreedores fue llegar a 55-60. La brecha arrancó en casi 40 puntos (se ofrecían 38 dólares, se pedían 75) y ahora está a menos de 8. Ello hace pensar que la negociación va a cerrarse exitosamente, sumando otras factores de mejor de la última propuesta: se empieza a pagar antes (el año próximo), en dos cuotas semestrales (no una anual) y la quita de capital es mínima.

En términos estructurales, se busca resolver una consecuencia de la política de deuda que llevó adelante el gobierno de Mauricio Macri, pues de los 21 bonos a reestructurar, 17 fueron emitidos entre 2016 y 2018, mientras el mercado de deuda voluntario funcionó. Luego se cerró y la Argentina fue a golpearle las puertas al FMI, con el resultado ya conocido. Los principales puntos del informe al cual accedió NA son los siguientes:

La oferta mejoró 41% con respecto a la primera. En la propuesta del 22 de abril, el Valor Presente Neto (VPN) que se ofreció por cada lámina de 100 dólares era entre 38 y 42, mientras que en la última oferta es de 53,5, una mejora de casi 41%. Está relativamente cercana a lo que piden los acreedores, que habían arrancado pidiendo 75 dólares por lámina y terminaron entre 55 y 60.

Argentina ofreció más de lo que recomienda el FMI, pero menos de lo que señalan los opositores. El Fondo Monetario Internacional (FMI), acaso pensando en lo mucho que tiene para cobrar desde el 2022 (aunque cerrado este canje, el segundo paso es renegociar esa deuda), recomendó que la propuesta argentina no vaya más allá de los 50 dólares VPN para que sea sustentable.

Con las mejoras entre la propuesta de fines de abril y la actual, el informe al cual accedió NA asegura que el país deberá pagar u$s 8.300 millones adicionales para llegar a un acuerdo. El primer ministro de Economía de Mauricio Macri, Alfonso Prat-Gay, había apuntado que eran u$s 15.000 millones porque se negoció mal.

Prat-Gay fue el ministro que abrió el festival de deuda que condujo a la situación actual. Sobre los más de u$s 68.000 millones a reestructurar bajo ley extranjera, u$s 41.362 millones fueron emitidos entre 2016 y 2018, incluyendo el famoso "Bono Centenario", que el país terminaría de pagar en 100 años.

El país empieza a pagar antes. Se había propuesta un período de gracia hasta el 2022 inclusive, comenzando a pagar la deuda en 2023, el último año del gobierno de Alberto Fernández. En la nueva propuesta, la Argentina comienza a pagar en 2021, recortando el período de gracias al fatídico 2020 de pandemia, cuarentena y recesión.

Poca quita, se paga antes. Las quitas de capital originalmente propuestas eran de entre el 5 y el 18%, se redujeron al 3% nominal. Los bonos iban a pagarse en amortizaciones anuales, que ahora serán semestrales. Mientras que se adelantó la mayoría de las nuevas emisiones, que tendrán vencimientos en 2030, 2035, 2038, 2041 y 2046.

Los fondos grandes son determinantes. De acuerdo al informe confidencial citado, el grupo de acreedores más duro, conformado por Ad Hoc Bondholders y Exchange Bondholders suma aproximadamente el 32% de los bonos elegibles, por unos u$s 21.000 millones. Fuera de estos fondos, donde se destaca BlackRock, sólo queda el 68% de la deuda, por lo que Argentina debería lograr una aceptación casi universal del resto si los más duros no entran. El porcentaje considerado exitoso, pues evita la Cláusula de Acción Colectiva (CAC), es 66,66%. En definitiva, sin los fondos agrupados en Ad Hoc y Exchange, el canje está muy cerca de fracasar.

Los que dijeron que sí, tienen poco. Tras la oferta "final" (así lo remarcó Martín Guzmán) presentada por el Gobierno, hubo una aceptación casi inmediata de Gramercy Funds Management y Fintech Advisory, que en conjunto tendrían alrededor del 7% de la deuda (unos u$s 4.600 millones).

El restante 61% está en posición negociable. Fuera de los duros (32% de los bonos elegibles) y accesibles (otro 7%), queda un 61% en manos de inversores individuales e institucionales (como Templeton y Pimco), el conjunto al cual apunta el gobierno para lograr un nivel de adhesión del 66,66%. Si esto no se consigue, está abierta de avanzar en la posibilidad de "canjes parciales".

Quedan u$s 90.000 millones más por resolver. La atención está puesta en la deuda emitida bajo legislación extranjera. Pero quedan otros u$s 46.000 millones bajo legislación local, parte de los cuales son los famosos vencimientos "reperfilados". Además habrá que renegociar plazos -pues aquí no hay quita- sobre los u$s 44.000 millones que se deberán pagarles al FMI.

Escrito por
NA - Buenos Aires, Argentina